Как рассчитать ставку дисконтирования пример. Описание дисконтирования простыми словами
N P V = ∑ t = 0 N C F t (1 + i) t = − I C + ∑ t = 1 N C F t (1 + i) t {\displaystyle NPV=\sum _{t=0}^{N}{\frac {CF_{t}}{(1+i)^{t}}}=-IC+\sum _{t=1}^{N}{\frac {CF_{t}}{(1+i)^{t}}}} ,
где i {\displaystyle i} - ставка дисконтирования.
Ставка дисконтирования - переменная величина, зависящая от ряда факторов i = f (i 1 , . . . , i n) {\displaystyle i=f(i_{1},...,i_{n})} ,
где (i 1 , . . . , i n) {\displaystyle (i_{1},...,i_{n})} - факторы, влияющие на будущие денежные потоки, которые определяются индивидуально для каждого инвестиционного проекта :
I 1 {\displaystyle i_{1}} - стоимость альтернативного вложения средств на данный период, будь-то: ставка банковского процента по депозитам, ставка рефинансирования , средняя доходность уже имеющегося бизнеса и т. д.;
I 2 {\displaystyle i_{2}} - оценка уровня инфляции на выбранный период, как оценка стоимости риска обесценивания средств за период.
Вычисление ставки дисконтирования
В основе прогнозирования ставки дисконтирования лежит теоретическая предпосылка о тесной связи между доходностью долговых инструментов (облигаций) и долевых инструментов (акций). В общем случае инвестор готов брать на себя больший риск (покупать акции) только в том случае, если прогнозируемая доходность по ним превысит доходность по облигации плюс определённые премии за риск. Согласно рассматриваемой здесь модели, будущая требуемая инвестором ставка доходности представляет собой сумму:
- Базовой ставки по эмитенту - ставки прогнозируемой доходности по валютным (долларовым) корпоративным облигациям данного эмитента (учитывает в себе премию за кредитный риск);
- Премии за страновой риск для владельцев долевых инструментов (учитывает риск вложения средств в долевые инструменты, характерный для российского рынка акций по сравнению с облигационным рынком);
- Премии за отраслевые риски (учитывает в себе волатильность денежных потоков, обусловленную отраслевой спецификой);
- Премии, связанной с риском некачественного корпоративного управления ;
- Премии за риск неликвидности акций эмитента.
В общем случае формулу для расчёта будущей ставки дисконтирования можно записать следующим образом:
I {\displaystyle i} = i b {\displaystyle i_{b}} + i s {\displaystyle i_{s}} + i o {\displaystyle i_{o}} + i k {\displaystyle i_{k}} + i l {\displaystyle i_{l}}
Вычисление базовой ставки по эмитенту
Базовая ставка является составной частью ставки дисконтирования. По своему смыслу базовая ставка показывает, под какую минимальную доходность участники рынка готовы инвестировать средства в бизнес. В отличие от распространённого мнения, которое считает значение базовой ставки единым для всех рассматриваемых компаний, рассматриваемый подход учитывает различия в бизнесе даже на этом первоначальном этапе. Базовая ставка для каждой компании индивидуальна. Эта ставка зависит от финансовой устойчивости конкретного предприятия.
Финансовая устойчивость компании определяется либо на основе кредитного рейтинга, присвоенного эмитенту независимыми рейтинговыми агентствами (S&P, Moody’s, Fitch), либо путём анализа его финансового состояния. В идеале для каждой компании рассчитывается своя базовая ставка.
Таким образом, поскольку базовая ставка учитывает уровень финансовой устойчивости компании, то она действительно отражает степень риска (и, как следствие, минимальную требуемую доходность), которая соответствует инвестициям в конкретную компанию.
Вычисление премии за страновой риск (учёт специфического риска страны расположения)
Страновой риск представляет собой риск неадекватного поведения официальных властей по отношению к бизнесу, работающему в рассматриваемой стране. Чем более предсказуемо отношение государства к бизнесу, чем больше проводимая государством политика способствует развитию предприятий, тем меньше риски ведения бизнеса в такой стране и, как следствие, меньше требуемая доходность.
Страновой риск можно измерить и выразить в дополнительной доходности, которую будут требовать инвесторы при осуществлении инвестиций в акции или облигации предприятий, работающих в рассматриваемой стране.
Для того, чтобы понять, какова та дополнительная доходность, которую сейчас требуют инвесторы, чтобы компенсировать страновой риск, достаточно сравнить доходности государственных и корпоративных облигаций. При этом для увеличения точности вычислений, сравниваемые облигации должны обладать примерно одинаковым уровнем ликвидности, кредитного качества и дюрацией . Таким образом, разница в доходности корзины корпоративных и государственных облигаций будет обусловлена только наличием странового риска для инвесторов, вкладывающих средства в корпоративные облигации (для государственных облигаций понятие странового риска не применимо).
Полученная разница в доходностях показывает величину странового риска для владельцев долговых инструментов. Для преобразования данного показателя при работе с акциями вычисленная величина странового риска умножается на поправочный коэффициент, определяемый экспертным образом.
Премия за отраслевой риск
Эта составляющая ставки дисконтирования носит наднациональный характер (то есть не зависит от страны, в которой ведётся бизнес) и определяется исключительно внутренней особенностью отраслей - волатильностью их денежных потоков. Например, волатильность потоков в розничной торговле и добыче нефти будет совершенно неодинакова.
Наиболее полно отношение инвесторов к сравнительной мере риска отраслей выражено на развитых фондовых рынках. Именно они и являются источником вычисления отраслевых премий. По каждой интересующей отрасли определяется совокупность исследуемых компаний, по которым вычисляется среднеотраслевая ставка дисконтирования.
Объективные основания для появления дополнительной премии за отраслевой риск возникают тогда, когда среднеотраслевая ставка дисконтирования (требование инвестора к минимальной доходности) превышает сложившуюся доходность по государственным облигациям США - наиболее надёжному активу для инвестора. Отрасли со средними ставками дисконтирования меньшими, чем доходность гособлигаций США считаются относительно безрисковыми, то есть инвесторы не закладывают дополнительные специфические требования, повышающие СД эмитентов данных отраслей. Для всех остальных отраслей премия за отраслевой риск считается как разница между средней СД отрасли и доходностью гособлигаций США. Соответственно, вычисленная премия по отрасли распространяется на всех её эмитентов.
Премия за риск некачественного корпоративного управления (КУ)
Данная премия отражает риски владельца акций эмитента, связанные, прежде всего, с выводом чистой прибыли и активов из компании.
Премия за неликвидность акций
Данная премия возникает из-за возможных затруднений инвестора в приобретении или продаже пакета акций без особых потерь в цене и во времени. При прочих равных условиях инвестор купит более ликвидный актив.
Затронем такой сложный экономический термин как ставка дисконтирования, рассмотрим существующие современные методы ее расчета и направления использования.
Ставка дисконтирования и ее экономический смысл
Ставка дисконтирования (аналог: ставка сравнения, норма дохода) – это процентная ставка, которая используется для того чтобы переоценить стоимость будущего капитала на текущий момент. Это делается из-за того, что одним из фундаментальных законом экономики является постоянное обесценивание ценности (покупательной способности, стоимости) денег. Ставка дисконтирования используется в инвестиционном анализе, когда инвестор решает о перспективе вложения в тот или иной объект. Для этого он будущую стоимость объекта инвестирования приводит к настоящей (текущей). Проводя сопоставительный анализ, он может принять решение о привлекательности объекта. Любая ценность объекта всегда относительно, поэтому ставка дисконтирования выступает тем самым базовым критерием, с которым производят сравнение эффективности вложения. В зависимости от различных экономических задач ставка дисконтирования рассчитывается по-разному. Рассмотрим существующие методы оценки ставки дисконтирования.
Методы оценки ставки дисконтирования
Рассмотрим 10 методов оценки ставки дисконтирования для оценки инвестиций и инвестиционных проектов предприятия/компании.
- Модели оценки капитальных активов CAPM;
- Модифицированная модель оценки капитальных активов CAPM;
- Модель Е. Фамы и К. Френча;
- Модель М. Кархарта;
- Модель дивидендов постоянного роста (Гордона);
- Расчет ставки дисконтирования на основе средневзвешенной стоимости капитала (WACC);
- Расчет ставки дисконтирования на основе рентабельности капитала;
- Метод рыночных мультипликаторов
- Расчет ставки дисконтирования на основе премий на риск;
- Расчет ставки дисконтирования на основе экспертной оценки;
Расчет ставки дисконтирования на основе модели CAPM
Модель оценки капитальных активов – CAPM (Capital Asset Pricing Model ) была предложена в 70-е годы У.Шарпом (1964 г.) для оценки будущей доходности акций/капитала компаний. Модель CAPM отражает будущую доходность, как доходность по безрисковому активу и премией за риск. В результате, если ожидаемая доходность акции будет ниже, чем требуемая доходность инвесторы откажутся от вложения в данный актив. Фактор, определяющий будущую норму, в модели был взят рыночный риск. Формула расчета ставки дисконтирования по модели CAPM следующая:
где: r i – ожидаемая доходность акции (ставка дисконтирования);
r f – доходность по безрисковому активу (например: государственные облигации);
r m –рыночная доходность, которая может быть взята как средняя доходность по индексу (ММВБ, РТС – для России, S&P500 – для США);
β – коэффициент бета. Отражает рискованность вложения по отношению к рынку, и показывает чувствительность изменения доходности акции к изменению доходности рынка;
σ im – стандартное отклонение изменения доходности акции в зависимости от изменения доходности рынка;
σ 2 m – дисперсия рыночной доходности.
Достоинства и недостатки модели оценки капитальных активов CAPM
- Модель основана на фундаментальном принципе связи доходности акции рыночного риска, что является ее преимуществом;
- Модель включает в себя только один фактор (рыночный риск) для оценки будущей доходности акции. Такие исследователи как Ю.Фама, К. Френч и др. ввели дополнительные параметры в модель CAPM для увеличения ее точности прогнозирования.
- Модель не учитывает налоги, трансакционные затраты, непрозрачность фондового рынка и т.д.
Расчет ставки дисконтирования по модифицированной модели CAPM
Главный недостаток модели CAPM – это однофакторность. Поэтому в модифицированной модели оценки капитальных активов включены также поправки на несистематический риск. Несистематический риск еще называется специфическим риском, который проявляется только при определенных условиях. Формула расчета модифицированный модели CAPM (Modified Capital Asset Pricing Model , MCAPM ) следующая:
где: r i – ожидаемая доходность акции (ставка дисконтирования); r f – доходность по безрисковому активу (например, государственные облигации); r m –рыночная доходность; β – коэффициент бета; σ im – стандартное отклонение изменения доходности акции от изменения доходности рынка; σ 2 m – дисперсия рыночной доходности;
r u – рисковая премия, включающая несистематический риск компании.
Для оценки специфических рисков используют, как правило, экспертов, потому что они трудно поддаются формализации средствами статистики. В таблице ниже показаны различные поправки на риск ⇓.
| Специфические риски | Поправка на риск, % |
| Влияние государства на тарифы | 0,4% |
| Изменение цен на сырье, материалы, энергию, комплектующие, аренду | 0,2% |
| Управленческий риск собственника/акционеров | 0,2% |
| Влияние ключевых поставщиков | 0,3% |
| Влияние сезонности спроса на продукцию | 0,4% |
| Условия привлечения капитала | 0,3% |
| Итого, поправка за специфический риск: | 1,8% |
К примеру, рассчитаем ставку дисконтирования с учетом поправок, так если по модели CAPM доходность оставляет 10%, то с учетом поправок на риск ставка дисконтирования составит 11,8%. Использование модифицированной модели позволяет более точно определить будущую норму прибыли.
Расчет ставки дисконтирования по модели Е. Фамы и К. Френча
Одной из модификаций модели CAPM стала трехфакторная модель Е. Фамы и К. Френча (1992), которая стала учитывать еще два параметра, влияющих на будущую норму прибыли: размер компании и отраслевую специфику. Ниже представлена формула трехфакторной модели Е. Фамы и К. Френча:
где: r – ставка дисконтирования; r f – безрисковая ставка; r m – доходность рыночного портфеля;
SMB t – разность между доходностями средневзвешенных портфелей акций малой и большой капитализации;
HML t – разность между доходностями средневзвешенных портфелей акций с большими и малыми отношения балансовой стоимости к рыночной стоимости;
β, si, h i – коэффициенты, которые говорят о влиянии параметров r i , r m , r f на доходность i- го актива;
γ – ожидаемая доходность актива при отсутствия влияния на него 3-х факторов риска.
Расчет ставки дисконтирования на основе модели М. Кархата
Трехфакторная модель Е. Фамы и К. Френча была модифицированна М. Кархартом (1997) вводом четвертого параметра для оценки возможной будущей доходности акции – момент. Момент отражает скорость изменения цены за некоторый исторический промежуток времени, когда используется четвертый параметр в модель оценки доходности акции в будущем, то учитывается, что на будущую норму доходности влияет также скорость изменения цены. Ниже представлена формула расчета ставки дисконтирования по модели М. Кархарта:
где: r – ставка дисконтирования; WMLt – момент, скорость изменение стоимости акции за предыдущий период.
Расчет ставки дисконтирования на основе модели Гордона
Еще один метод расчет ставки дисконтирования, заключается в использовании модели Гордона (Модель дивидендов постоянного роста). Данный метод имеет некоторые ограничения на использования, ведь для того чтобы оценить ставку дисконта необходимо, чтобы у компании выпускала обыкновенные акции с дивидендными выплатами. Ниже приводится формула расчета стоимости собственного капитала предприятия (ставки дисконтирования):
где:
DIV – размер ожидаемых дивидендных выплат на одну акции за год;
Р – цена размещения акций;
fc – затраты на эмиссию акций;
g – темп прироста дивидендов.
Расчет ставки дисконтирования на основе средневзвешенной стоимости капитала WACC
Метод оценки ставки дисконтирования на основе средневзвешенной стоимости капитала (англ. WACC, Weighted Average Cost of Capital) один из наиболее популярных и показывает норму дохода, которую следует выплатить за использование инвестиционного капитала. Инвестиционный капитал может состоять из двух источников финансирования: собственного капитала и заемного. Зачастую WACC используют как в финансовом, так и в инвестиционном анализе для оценки будущей доходности инвестиций с учетом первоначальных условий к доходности (рентабельности) инвестиционного капитала. Экономический смысл расчета средневзвешенной стоимости капитала состоит в расчете минимально допустимого уровня доходности (прибыльности, рентабельности) проекта. Данный показатель используют для оценки вложения в уже существующий проект. Формула расчета средневзвешенной стоимости капитала следующая:
где: r e ,r d — ожидаемая (требуемая) доходность собственного капитала и заемного соответственно;
E/V, D/V – доля собственного и заемного капитала. Сумма собственно и заемного капитала формирует капитал компании (V=E+D);
t– ставка налога на прибыль.
Расчет ставки дисконтирования на основе рентабельности капитала
Преимущества данного метода заключаются в возможности расчета ставки дисконтирования для предприятий, которые не котируются на фондовом рынке. Поэтому для оценки дисконта используются показатели рентабельности собственного и заемного капитала. Данные показатели легко рассчитываются по статьям баланса. Если предприятие имеет как собственный, так и заемный капитал, то используется показатель – рентабельность активов (Return On Assets, ROA) . Формула расчета коэффициента рентабельности активов представлена ниже:
Следующий из методов оценки ставки дисконтирования через рентабельность собственного капитала (Return On Equity, ROE ), который показывает эффективность/прибыльность управления капиталом предприятия (компании). Коэффициент рентабельности показывает, какую норму прибыли создает предприятие за счет своего капитала. Формула расчета коэффициента следующая:
Развивая данный подход в оценке ставки дисконтирования через оценку рентабельности капитала предприятия в качестве критерия оценки ставки можно использовать более точный показатель – рентабельность задействованного капитала (ROCE, Return On Capital Employed) . Данный показатель в отличие от ROE использует долгосрочные обязательства (через акции). Данный показатель может быть использован для компаний, которые имеют привилегированные акции на фондовом рынке. Если их у компании нет, то коэффициент ROE равняется ROCE. Показатель рассчитывается по формуле:
Еще одна разновидность коэффициента рентабельности собственного капитала – рентабельность среднего задействованного капитала ROACE (Return on Average Capital Employed) .
По сути, данный показатель соответствует ROCE, главное отличие его заключается в усреднении стоимости задействованного капитала (Собственный капитал + долгосрочные обязательства) на начало и конец оцениваемого периода. Формула расчета данного показателя:
Показатель ROACE зачастую может заменять ROCE, например, в формуле экономической добавленной стоимости EVA. Приведем анализ целесообразности использования коэффициентов рентабельности для оценки ставки дисконтирования ⇓.
Расчет ставки дисконтирования на основе экспертной оценки
Если требуется оценить ставку дисконтирования для венчурного проекта, то использование методов CAPM, модели Гордона и WACC невозможно, поэтому для расчета ставки используют экспертов. Суть экспертного анализа заключается в субъективной оценке различных макро, мезо и микро факторов, влияющих на будущую норму прибыли. Факторы, которые оказывают сильное влияние на ставку дисконтирования: страновой риск, отраслевой риск, производственный риск, сезонный риск, управленческий и т.д. Для каждого отдельного проекта эксперты выделяют свои наиболее значимые риски и оценивают их с помощью бальных оценок. Достоинством данного метода заключается в возможности учесть все возможные требования инвестора.
Расчет ставки дисконтирования на основе рыночных мультипликаторов
Данный метод широко используется для расчета ставки дисконтирования у предприятий, которые имеют выпуски обыкновенных акций на фондовом рынке. В итоге, рассчитывается рыночный мультипликатор E/P, который переводится как EBIDA/Price. Преимущества данного подхода заключаются в том, что формула отражает отраслевые риски при оценке компании.
Расчет ставки дисконтирования на основе премий за риск
Ставка дисконтирования рассчитывается как сумма безрисковой процентной ставки, инфляции и премии за риск. Как правило, данный метод оценки ставки дисконтирования проводится для различных инвестиционных проектов, где сложно статистически оценить величину возможного риска/доходности. Формула расчета ставки дисконтирования с учетом премии за риск:
где:
r – ставка дисконтирования;
r f – безрисковая процентная ставка;
r p –премия за риск;
I – процент инфляции.
Формула ставки дисконтирования состоит из суммы безрисковой процентной ставки, инфляции и премии за риск. Инфляция была выделена в отдельный параметр, потому что обесценивание денег идет постоянно, это один из важнейших законов функционирования экономики. Рассмотрим по отдельности как можно оценить каждый из этих составляющих.
Методы оценки безрисковой процентной ставки
Для оценки безрисковой используют такие финансовые инструменты, которые дают доходность при нулевом риске, то есть абсолютно надежные. В реальности ни один инструмент нельзя считать абсолютно надежным, просто вероятность потерять деньги при вложении в него крайне мала. Рассмотрим два метода оценки безрисковой ставки:
- Доходность по безрисковым государственным облигациям (ГКО – государственные краткосрочные бескупонные облигации, ОФЗ – облигации федерального займа) выпускаемые Министерством финансов РФ. Государственные облигации имеют максимальный рейтинг надежности, поэтому могут быть использованы для расчета безрисковой процентной ставки. Доходность по данным видам облигаций можно посмотреть на сайте ЦБ РФ (cbr.ru) и в среднем ее можно принять за 6% годовых.
- Доходность по 30-летним облигационные займам США. В среднем доходность по данным финансовым инструментам составляет 5%.
Методы оценки премии за риск
Следующий компонент формулы – премия за риск. Так как риски существуют всегда, то следует оценить их влияние на ставку дисконтирования. Существуют множество методик оценки дополнительных рисков инвестиции, рассмотрим некоторые из них.
Методика оценки поправок на риск от компании «Альт-Инвест»
Методика фирмы «Альт-Инвест» включает в поправку на риск следующие виды рисков, представленные в таблице ⇓.
Методика Правительства РФ №1470 (от 22.11.97) оценки ставки дисконтирования для инвестиционных проектов
Цель данной методики оценка инвестиционных проектов для осуществления государственных инвестиций. Специфические риск и поправка на них будет рассчитана через экспертную оценку Для расчета базовой (безрисковой) ставки дисконтирования использовалась ставка рефинансирования ЦБ РФ, данную ставку можно посмотреть на официальном сайте ЦБ РФ (cbr.ru). Специфические риски проекта оцениваются экспертами в представленных диапазонах. Максимальная ставка дисконтирования по данной методике составит 61%.
| Безрисковая процентная ставка | |
| Ставка рефинансирования ЦБ РФ | 11% |
| Премия за риск | |
| Специфические риски | Поправка на риск, % |
| Инвестиции для интенсификации производства | 3-5% |
| Повышение объема продаж продукции | 8-10% |
| Риск продвижения на рынок нового вида продукции | 13-15% |
| Научно-исследовательские затраты | 18-20% |
Методика расчета ставки дисконтирования Виленского П.Л., Лившица В. Н., Смоляка С.А.
| Специфические риски | Поправка на риск, % |
| 1. Необходимость проведения НИОКР (с заранее неизвестными результатами) силами специализированных научно-исследовательских и (или) проектных организаций: | |
| продолжительность НИОКР менее 1 года | 3-6% |
| продолжительность НИОКР свыше 1 года: | |
| а) НИОКР выполняется силами одной специализированной организации | 7-15% |
| б) НИОКР носит комплексный характер и выполняется силами нескольких специализированных организаций | 11-20% |
| 2. Характеристика применяемой технологии: | |
| Традиционная | 0% |
| Новая | 2-5% |
| 3. Неопределенность объемов спроса и цен на производимую продукцию: | |
| существующую | 0-5% |
| Новую | 5-10% |
| 4. Нестабильность (цикличность, сезонность) производства и спроса | 0-3% |
| 5. Неопределенность внешней среды при реализации проекта (горно-геологические, климатические и иные природные условия, агрессивность внешней среды и т.п.) | 0-5% |
| 6. Неопределенность процесса освоения применяемой техники или технологии. Наличие у участников возможности обеспечить соблюдение технологической дисциплины | 0-4% |
Методика расчета ставки дисконтирования Я.Хонко по различным классам инвестиций
Ученым Я.Хонко была представлена методика расчета премий за риск для различных классов инвестиций/инвестиционных проектов. Данные премии за риск представлены в агрегированном виде, и инвестору необходимо выбрать цель инвестирования и в соответствии с ней поправку на риск. Ниже приводятся агрегированные поправки за риск в зависимости от цели инвестирования. Как можно заметить, с увеличением размера риска, увеличивается также и возможности предприятия/компании для выхода на новые рынки, расширению производства и повышению конкурентоспособности.
Резюме
В статье мы рассмотрели 10 методов оценки ставки дисконтирования, которые используют различные подход и допущения в расчете. Ставка дисконтирования является одним из центральных понятий в инвестиционном анализе, она используется для расчета показателей как: NPV, DPP, DPI, EVA, MVA и т.д. Она используется в оценке стоимости объектов инвестирования, акций, инвестиционных проектов, управленческих решениях. При выборе метода оценки необходимо учесть в каких целях делается оценка и какие начальные условия. Это позволит наиболее точно произвести оценку. Спасибо за ваше внимание, с вами был Иван Жданов.
к. э. н. заместитель директора департамента международного аудита и консалтинга АО «ДЕЛОВОЙ ПРОФИЛЬ».
Эффективная ставка процента для дисконтирования
Дисконтированная стоимость определяется по формуле:FV n = PV (1 + r) n ,
где FV n — будущая стоимость через n лет (Future Value);
PV — современная, приведенная или текущая стоимость (Present Value);
r — годовая ставка процентов (эффективная ставка);
n — срок дисконтирования.
Отсюда текущая стоимость
:
PV = FV / (1 + r) n .
Наиболее интересный и спорный момент в этой формуле — эффективная ставка. Необходимо отметить, что не существует единого подхода к расчету эффективной ставки процента для дисконтирования. Специалисты используют различные методы для ее расчета.
Кумулятивный метод
Данный метод представляет собой корректировку (увеличение) безрисковой ставки на риски, присущие стране, рынку, компании и т. д. Для этого метода компании необходимо установить влияние отдельных факторов на величину премии за риск, то есть разработать шкалу рисковых премий.d = R + I + r + m + n,
где d — эффективная ставка процента;
R — безрисковая ставка доходности (%);
I — страновой риск;
r — отраслевой риск;
m — риск ненадежности участников проекта;
n — риск неполучения предусмотренных проектом доходов.
Безрисковая ставка — это норма прибыли, которая может быть получена по финансовому инструменту, кредитный риск которого равен нулю. Самым надежным инвестиционным инструментом в мире считаются 30-летние государственные облигации США. Если сравнить аналогичный инструмент в той же валюте, на тот же срок, на тех же условиях в России, ставки будут отличаться на страновой риск . Если мы возьмем облигации с аналогичными условиями, номинированные в рублях, и сравним с предыдущими бумагами, получим влияние валютного риска .
Модель средневзвешенной стоимости капитала для организации (WAСС)
Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается как сумма доходности собственного капитала и заемного капитала, взвешенных по их удельной доле в структуре капитала.Вычисляется по следующей формуле:
WACC = Ks × Ws + Kd × Wd × (1 - T),
где Ks — стоимость собственного капитала;
Ws — доля собственного капитала (%) (по балансу);
Kd — стоимость заемного капитала;
Wd — доля заемного капитала (%) (по балансу);
T — ставка налога на прибыль (%).
Модель оценки капитальных активов (CAPM)
При эффективном рынке капитала предполагается, что на будущую доходность акции повлияют только рыночные (системные) риски. Другими словами, будущую доходность акции определит общее настроение рынка.Rs = R + b × (Rm - R) + x + y + f,
где Rs — реальная ставка дисконтирования;
R — безрисковая ставка доходности (%);
Rm — среднерыночная доходность (%);
b — коэффициент бета, измеряющий уровень рисков, вносящий коррективы и поправки;
x — премия за риски, связанные с недостаточной платежеспособностью (%);
y — премия за риски закрытой компании, связанные с недоступностью информации о финансовом состоянии и решениях менеджмента (%);
f — премия за страновой риск (%).
Также для получения данных о ставках можно обратиться к открытым источникам информации . В частности, можно использовать Бюллетень банковской статистики ЦБ РФ, где представлена помесячно информация об уровне процентных ставок в разбивке по юридическим и физическим лицам, по валютам и по срокам заемных обязательств.
Дисконтирование в МСФО
Применения дисконтирования требует целый ряд международных стандартов финансовой отчетности.- Согласно МСФО (IAS) 18 «Выручка» нужно применить дисконтирование, если оплата товаров происходит значительно позже их поставки, то есть, по сути, это товарный кредит. Необходимо будет исключить из выручки финансовые расходы при признании и признавать их в течение периода рассрочки (аналогично в IFRS 15 «Выручка по договорам с клиентами»).
- МСФО (IAS) 17 «Аренда» устанавливает, что активы, полученные в лизинг, принимаются к учету по наименьшей из двух величин: дисконтированной стоимости минимальных арендных платежей или справедливой стоимости полученного имущества.
- МСФО (IAS) 36 «Обесценение активов» требует при наличии признаков обесценения проводить тест на обесценение. Определяется возмещаемая стоимость актива, которая рассчитывается как наибольшая величина из справедливой стоимости и ценности использования актива. Ценность использования актива рассчитывается как дисконтированная стоимость будущих денежных потоков, связанных с этим активом, чаще всего дисконтированных по ставке средневзвешенной стоимости капитала.
- МСФО (IAS) 37 «Оценочные обязательства, условные обязательства и условные активы» гласит, что в случае создания долгосрочных резервов сумма обязательств должна быть продисконтирована.
Пример 1
Приобретена скважина за 20 000 тыс. руб. Срок службы аналогичной скважины — 20 лет. Согласно законодательству при выводе скважины из эксплуатации необходимо провести восстановительные работы (рекультивацию земель). Оценочная стоимость этих работ составит 3000 тыс. руб. Эффективная ставка — 9 %.
Согласно стандарту МСФО (IAS) 16 стоимость работ на ликвидацию должна быть включена в стоимость основного средства. В данном случае оценочное обязательство должно быть приведено к текущей стоимости:
3 000 000 / (1 + 0,09)20 = 535 293 руб.
Таким образом, будет сформирована первоначальная стоимость основного средства 20 535 293 руб. и резерв. Сумма 535 293 руб. является дисконтом. Каждый отчетный период оценочное обязательство будет увеличиваться на сумму признаваемых финансовых расходов, рассчитанных с использованием эффективной ставки.
- Согласно МСФО (IAS) 2 «Запасы», МСФО (IAS) 16 «Основные средства» и МСФО (IAS) 38 «Нематериальные активы», если оплата актива осуществляется с отсрочкой платежа, требуется исключить финансовые расходы из стоимости актива при его признании и признавать расходы в течение периода рассрочки.
Пример 2
Приобретены запасы по договору на сумму 15 000 руб. с отсрочкой платежа на 12 месяцев. Рыночная процентная ставка составляет 8 %. При отражении в учете запасы и обязательство признаются в сумме дисконтированного будущего потока: 15 000 / (1 + 0,08) 1 = 13 888 руб.
Сумма 1112 руб. — плата за отсрочку, которая в течение года будет признана в составе финансовых расходов и уменьшит стоимость запасов.
- Применять дисконтирование требует и МСФО (IAS) 39 «Финансовые инструменты: признание и оценка». Учет и оценка финансовых инструментов в соответствии с этим стандартом производится до 31 декабря 2017 года. С 1 января 2018 года будет действовать новый стандарт МСФО (IFRS) 9 «Финансовые инструменты», досрочное применение которого разрешается.
Новый МСФО (IFRS) 9 «Финансовые инструменты»
Введение нового стандарта МСФО (IFRS) 9«Финансовые инструменты» внесло некоторые изменения в расчет и признание обесценения по сравнению с МСФО (IAS) 39 «Финансовые инструменты: признание и оценка».Первоначально финансовые инструменты признаются по справедливой стоимости на дату сделки за минусом/плюсом затрат по сделке, независимо от того, по какой модели в дальнейшем будет учитываться финансовый инструмент.
Финансовый актив признается в сумме, соответствующей фактической сумме денежных средств или других видов возмещения, уплаченных, подлежащих уплате, либо в сумме возникших прав требования плюс затраты, непосредственно относящиеся к сделке.
Финансовые обязательства первоначально признаются в сумме, соответствующей сумме полученных денежных средств или других видов возмещения, за вычетом затрат, непосредственно относящихся к осуществлению сделки.
Справедливая стоимость активов и обязательств в момент признания может отличаться от суммы полученных средств и полученного возмещения, например при наличии временной отсрочки платежей. В таком случае необходимо дисконтировать будущие потоки с использованием рыночной ставки, чтобы исключить плату за отсрочку.
Существенным отличием стандарта IFRS 9 от стандарта IAS 39 является то, что на момент признания компания должна не только отразить справедливую стоимость, но и оценить ожидаемые возможные риски и создать резерв при первоначальном признании финансовых активов в учете:
- активов по амортизированной стоимости;
- активов, учитываемых по справедливой стоимости через прочий совокупный доход;
- дебиторской задолженности по аренде;
- ряда других финансовых инструментов.
Для торговой дебиторской задолженности и дебиторской задолженности по аренде ожидаемые кредитные риски оцениваются и признаются за весь период владения инструментом.
На каждую отчетную дату нужно оценивать, как изменяются ожидаемые кредитные риски, и в случае их значительного увеличения необходимо создать резерв на всю сумму ожидаемых потерь за период владения. Значительное увеличение риска происходит, например, в случае просрочки платежа или неблагоприятных событий у заемщика.
Состояние заемщика может исправиться, и он начнет осуществлять платежи в соответствии с договором. Тогда, оценив уменьшение рисков, можно вернуться к оценке будущих рисков на 12 месяцев.
Поскольку в вышеперечисленных случаях реального обесценения нет, следует продолжать начисление финансового дохода исходя из балансовой суммы актива и эффективной ставки процента.
В случае, когда на отчетную дату присутствуют характерные признаки обесценения (такие как, например, просрочка более чем на 90 дней), необходимо оценить сумму, которую реально возможно получить по договору, и продисконтировать ее с учетом первоначальной эффективной процентной ставки. Разница между балансовой суммой и новой суммой дисконтированного потока является кредитными убытками , на них нужно создать резерв. При наличии явных признаков обесценения процентные доходы начисляются только с той суммы, которую возможно получить от клиента, поэтому эффективную ставку следует умножать на разницу между балансовой суммой и резервом.
Рассмотрим разницу в дисконтировании на примере.
Пример 3
Компания 15.12.2016 выдала заем на сумму 200 000 руб. сроком на три года.
Срок возврата — 15.12.2019. Ставка по договору — 11 % годовых. Оплата процентов происходит ежегодно 31 декабря. Проценты начисляются ежемесячно. Эффективная рыночная ставка — 14,12 %.
Согласно разработанным правилам для данного вида займов (без явных признаков риска неплатежа) вероятность наступления дефолта оценена в 1 %.
Известно, что на 31.12.2017 заемщик задержал платеж на 45 дней, по таким займам вероятность наступления дефолта оценена в 4,0 %.
30.12.2018 стало известно, что у заемщика финансовые трудности и платежи не будут осуществлены в полном объеме. По расчетам, компания сможет получить только 191 036 руб.
Сравнительная информация по отражению финансовых активов согласно IAS 39 и IFRS 9 (в руб.):
| Проводки | По МСФО 39 | По МСФО 9 | |
| Момент признания 15.12.2016 | Дт «Финансовый актив» (ФА) (отчет о финансовом положении, ОФП) Кт «Денежные средства» (ОФП) Дт «Прибыли и убытки» (отчет о прибылях и убытке, ОФР) Кт «Финансовый актив» (ОФП) |
200 000 200 000 14 357 |
200 000 200 000 14 357 |
| Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
— — |
1856 1856 |
|
| Отчетный период 31.12.2016 | Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
2 2 |
|
| Дт «ФА» (ОФП) |
1149 1149 |
1149 1149 |
|
| Отчетный период 31.12.2017 | Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
5745 5745 |
|
| Дт «ФА» (ОФП) Кт «Финансовый доход» (ОФР) |
26 239 26 239 |
26 239 26 239 |
|
| Отчетный период 31.12.2018 | Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
30 000 30 000 |
14 093 14 093 |
| Дт «ФА» (ОФП) Кт «Финансовый доход» (ОФР) |
26 837 26 837 |
23 774 23 774 |
|
| Отчетный период 31.12.2019 | Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
— — |
8304 8304 |
| Дт «ФА» (ОФП) Кт «Финансовый доход» (ОФР) |
26 131 26 131 |
29 195 29 195 |
Движение задолженности также можно представить в виде таблицы.
По IAS 39:
| Период | Задолженность на начало или дату признания |
Проценты, начисленные за год | Задолженность с процентами | Выплаты | Балансовая стоимость ФА на 31 де-кабря | ||
| 2016 год | 185 643 | 1149 | 186 792 | −964 | 185 828 | ||
| 2017 год | 185 828 | 26 239 | 212 06 | −22 000 | 190 067 | ||
| 2018 год | 190 067 | 26 837 | 216 904 | −22 000 | 30 000 | 194 904 | |
| 2019 год | 194 904 | 26 131 | 221 036 | −191 036 | 30 000 | 0 | |
| Период | Задолженность на начало или дату признания | Задолженность после дисконтирования ожидаемых потоков с учетом кредитных потерь | Резерв при по-ступле-нии ФИ | Проценты, начисленные за год | Задолженность с процентами | Выплаты | Резерв на обес-ценение на конец | Балансовая стоимость ФА на 31 де-кабря без учета резерва |
| 2016 год | 185 643 | 1856 | 1149 | 186 792 | −964 | 1858 | 185 828 | |
| 2017 год | 185 828 | 26 239 | 212 067 | −22 000 | 7603 | 190 067 | ||
| 2018 год | 190 067 | 168 371 | 23 774 | 192 145 | −22 000 | 21 696 | 191 841 | |
| 2019 год | 191 841 | 191 036 | 29 195 | 221 03 | −191 036 | 30 000 | 0 |
Решение
1. Расчеты в момент признания финансового актива 15.12.2016
1.1. Определяем справедливую стоимость ФА на 15.12.2016, поскольку проценты платятся неравномерно и номинальная ставка отличается от эффективной:
| Дата выплаты | Сумма выплат по договору | Формула дисконтирования | |
| 31.12.2016 | 964 | = 964 / (1 + 0,1412) ^ (16 / 365) | 959 |
| 31.12.2017 | 22 000 | = 22 000 / (1 + 0,1412) ^ (381 / 365) | 19 167 |
| 31.12.2018 | 22 000 | = 22 000 / (1 + 0,1412) ^ (746 / 365) | 16 795 |
| 31.12.2019 | 221 036 | = 221 036 / (1 + 0,1412) ^ (1095 / 365) | 148 723 |
| Итого | 266 000 | 185 643 |
1.2. Скорректируем балансовую стоимость до справедливой стоимости:
200 000 − 185 643 = 14 357 руб.
Признаем разницу в расходах.
1.3. Начисляем резерв по оцененным финансовым рискам на 12 месяцев:
185 643 × 1 % = 1856 руб.
2. Расчеты на конец отчетного периода 31.12.2016
2.1. Оцениваем будущий кредитный риск на 31.12.2016. Значительного увеличения кредитного риска не произошло. Создаем резерв на 12 месяцев исходя из новой суммы задолженности. Сумма задолженности:
185 643 + (185 643 × 14,12 % × 16 / 365) - 964 = 185 828 руб.
Резерв на 31.12.2016: 185 828 руб. × 1 % = 1858 руб.
Изменение резерва в ОФР: 1858 руб. − 1856 руб. = 2 руб.
2.2. Начисляем и признаем финансовый доход по эффективной ставке от балансовой стоимости:
185 643 × 14,12 % × 16 / 365 = 1149 руб.
3. Расчеты на конец отчетного периода 31.12.2017
3.1. Оцениваем будущий кредитный риск на 31.12.2017. Произошло значительное увеличение кредитного риска. Создаем резерв из расчета всего периода владения активом исходя из новой суммы задолженности:
185 828 + (185 828 × 14,12 % × 1) − 22 000 = 190 067 руб.
190 067 руб. × 4,0 % = 7603 руб.
Изменение резерва в ОФР:
7603 руб. − 1858 руб. = 5745 руб.
3.2. Начисляется и признается финансовый доход по эффективной ставке от балансовой стоимости:
185 828 × 14,12 % × 1 = 26 239 руб.
4. Расчеты на конец отчетного периода 31.12.2018
4.1. Имеются признаки обесценения финансового актива на 31.12.2018.
На 31.12.2018 оцениваем стоимость будущих денежных потоков, дисконтированных по первоначальной эффективной ставке с учетом нового потока денежных средств:
| Дата выплаты | Сумма выплат по договору | Формула дисконтирования | Приведенная (текущая) стоимость денежных потоков |
| 15.12.2019 | 191 036 | = 191 036 / (1 + 0,1412) ^ ((349) / 365) | 168 371 |
| Итого | 191 036 | 168 371 |
4.2. Ожидаемые кредитные потери составляют:
190 067 − 168 371 = 21 696 руб.
С учетом уже начисленной суммы резерва в ОФР признаем обес-ценение согласно IFRS 9:
21 696 − 7603 = 14 093 руб.
Резерв по IAS 39: 30 000 руб. в ОФР.
4.3. Начисляется и признается финансовый доход по эффективной ставке за 2018 год:
- от балансовой стоимости по IAS 39 : 190 067 × 14,12 % × 1 = 26 837 руб.
- от балансовой стоимости за минусом кредитных потерь по IFRS 9: (190 067 − 21 696) × 14,12 % × 1 = 23 774 руб.
5.1. На момент погашения займа 15.12.2018 сумма признанного резерва составит 30 000 руб.
В ОФР отражается доначисление кредитных потерь до 30 000 руб.:
30 000 − 21 696 = 8304 руб.
5.2. Сумма процентных доходов рассчитывается как сальдирующая, необходимая для закрытия договора с учетом фактической оплаты и резерва. В нашем случае это 29 195 руб.
Таким образом, кроме вопроса о методе расчета эффективной ставки для дисконтирования, введение IFRS 9 «Финансовые инструменты» внесло дополнительные случаи, при которых используется дисконтирование, и определило новый порядок расчета кредитных потерь.
Понятие ставки дисконтирования применяется для того, чтобы привести к текущей стоимости будущую. Ставка дисконтирования представляет собой процентную ставку, используемую для осуществления перерасчета финансовых потоков в будущем в одну величину текущей стоимости.
Расчет коэффициента ставки дисконтирования осуществляется разными способами в зависимости от того, какая задача ставится. А перед руководителями компаний или же отдельных подразделений в современном бизнесе ставятся совершенно разные задачи:
- осуществление инвестиционного анализа ;
- планирование бизнеса;
- оценка бизнеса.
Для всех этих сфер в основе – ставка дисконтирования (расчет ее), так как определение этого показателя непосредственно влияет на принятие решений относительно инвестирования средств, оценки компании или отдельных видов бизнеса.
Ставка дисконтирования с экономической точки зрения
Дисконтирование определяет денежный поток (его стоимость), который относится к периодам в будущем (то есть будущие доходы в настоящий момент). Для того чтобы корректно оценить будущие доходы, необходимо обладать информацией о прогнозах следующих показателей:
- инвестиции;
- расходы;
- выручка;
- структура капитала;
- остаточная стоимость имущества;
- ставка дисконтирования.
Основное назначение показателя ставки дисконтирования – оценка эффективности инвестиций. Данный показатель подразумевает норму доходности на 1 руб. вложенного капитала.
Ставка дисконтирования, расчет которой определяет необходимую сумму вложений для получения будущего дохода, является ключевым показателем при выборе инвестиционных проектов.
Ставкой дисконтирования отражается стоимость денег с учетом временных факторов и рисков. Если говорить о конкретике, то данная ставка, скорее, отражает индивидуальную оценку.
Пример выбора инвестиционных проектов с использованием коэффициента ставки дисконтирования
Для рассмотрения предлагается два проекта A и C. В оба проекта на начальном этапе требуется инвестировать 1000 руб., необходимости в других затратах нет. Если вложиться в проект А, то ежегодно можно получать доход в размере 1000 руб. Если реализовать проект С, то в конце первого и второго года доход будет 600 руб., а в конце третьего – 2200 руб. Необходимо выбрать проект, 20 % годовых – предполагаемая ставка дисконтирования.
Расчет NPV (текущей стоимости проектов A и C) осуществляется по формуле.
Ct - денежные потоки за период с первого по Т-й годы;
Со - начальные инвестиции - 1000 рублей;
r - ставка дисконтирования - 20 %.
NPV А = - 1000 = 1106 руб.;
NPV С = - 1000 = 1190 руб.
Итак, получается, что инвестору выгоднее выбрать проект С. Однако, если бы текущая ставка дисконтирования была 30 %, то стоимость проектов была бы практически одинаковой – 816 и 818 руб.
Данный пример демонстрирует, что решение инвестора в полной мере зависит от ставки дисконтирования.
Предлагаются для рассмотрения разные методики расчета ставки дисконтирования. В данной статье они будут рассмотрены по объективности в порядке убывания.
Средневзвешенная стоимость капитала
Чаще всего при проведении инвестиционного расчета ставку дисконтирования определяют как средневзвешенную стоимость капитала, учитывающую стоимостные показатели акционерного (собственного) капитала и займов. Это наиболее объективный способ расчета ставки дисконтирования финансовых потоков. Единственным его недостатком является то, что практически им воспользоваться могут далеко не все компании.
Для того чтобы провести стоимостную оценку собственного капитала, используется модель «Оценка долгосрочных активов» (CAPM).
В конце ХХ века американскими экономистами Джоном Грэмом и Кэмпбелом Харви было опрошено 392 директора и руководителя по финансам предприятий разных сфер деятельности для определения, каким образом ими принимаются решения, на что они обращают внимание в первую очередь. В результате опроса было выявлено, что больше всего применяют академическую теорию, а точнее, большинством фирм собственный капитал рассчитывается по модели САРМ.
Стоимость собственного капитала (формула для расчета)
При расчете стоимости собственного капитала иным образом считается ставка дисконтирования.
Re – ставка доходности, или, иначе, ставка дисконтирования собственного капитала, рассчитывается следующим образом:
Re = rf + ?(rm - rf).
Где составляющие ставки дисконтирования:
- rf - безрисковая ставка дохода;
- ? - коэффициент, определяющий, каким образом изменяется цена на акции фирмы в сравнении с изменениями цен на акции по всем фирмам в данном сегменте рынка;
- rm - среднерыночная ставка доходности на фондовом рынке;
- (rm - rf) - премия за рыночный риск.
В разных странах выбираются подходы различные к определению составляющих модели. Многое в выборе зависит от общего государственного отношения к расчету. Каждый из этих показателей важно изучить и понять отдельно, именно таким образом денежный поток возможно определить. Поэтому далее будут более подробно рассмотрены элементы модели «Оценка долгосрочных активов». А также оценена объективность каждой составляющей и произведена оценка ставки дисконтирования.
Составляющие модели
Показатель rf представляет собой ставку доходности инвестиций в активы без риска. Безрисковыми активами называют такие, при вложении в которые риск равен нулю. К ним в основном относятся государственные ценные бумаги. Расчет рисков ставки дисконтирования в различных странах производится по-разному. Так, в США, допустим, к безрисковым активам относят казначейские векселя. В нашей же стране, например, такими активами являются Russia-30 (российские еврооблигации), срок погашения которых – 30 лет. Информация о доходности данных ценных бумаг представлена в большинстве экономико-финансовых печатных изданий, таких как газета «Ведомости», «Коммерсантъ», The Moscow Times.
Под коэффициентом со знаком вопрос в модели подразумевается чувствительность к изменениям систематического рыночного риска показателей доходности ценных бумаг конкретной фирмы. Так, если показатель равен единице, то изменения стоимости акций данной фирмы полностью совпадают с изменениями рынка. Если?-коэффициент = 1,3, то ожидается, что при общем подъеме на рынке цена акций этой фирмы будет расти на 30 % быстрее рынка. И соответствующим образом наоборот.
В странах, где фондовый рынок развит, ?-коэффициент считают специализированные информационно-аналитические агентства, инвестиционные и консалтинговые компании и публикуется эта информация в специализированных периодических изданиях, проводящих анализ фондовых рынков, и финансовых справочниках.
Показатель rm - rf, являющийся премией за рыночный риск, представляет собой величину, на которую среднерыночная ставка доходности на фондовом рынке долгое время превышала ставку дохода по безрисковым ценным бумагам. В основе ее расчета лежат статистические данные о рыночных премиях за длительный период.
Осуществление расчета средневзвешенной стоимости капитала
Если при финансировании проекта привлекают не только собственные, но и заемные средства, то полученный доход от данного проекта должен компенсировать не только риски, которые связаны с вложением собственных средств, но и затраченные средства на получение заемного капитала. Для учета стоимости как собственного, так и заемного капитала используется средневзвешенная стоимость капитала, формула для расчета ниже.
Для расчета ставки дисконтирования используется модель САРМ. Re - ставка доходности собственного (акционерного) капитала.
D является рыночной стоимостью заемного капитала. Практически представляет сумму займов фирмы согласно бухгалтерской отчетности. Если подобные данные недоступны, то используют стандартное соотношение собственных и заемных средств аналогичных фирм.
E - рыночная стоимость акционерного капитала (собственного капитала). Получено путем умножения общего количества акций фирмы обыкновенного типа на цену одной акции.
Rd представляет ставку доходности заемного капитала фирмы. К таким затратам относят информацию о банковских процентах по кредитам и облигациям компании корпоративного типа. Кроме этого, стоимостную оценку заемного капитала корректируют, учитывая ставку налога на прибыль. Проценты по кредитам и займам по налоговому законодательству относят на себестоимость товаров, таким образом уменьшается налоговая база.
Tc - налог на прибыль.
Модель WACC: пример расчета
С помощью модели WACC указывается для компании Х ставка дисконтирования.
Формула расчета (пример ее был приведен при расчете средневзвешенной стоимости капитала) требует следующих вводных показателей.
- Rf = 10 %;
- ? = 0,90;
- (Rm - Rf) = 8,76 %.
Итак, собственный капитал (его доходность) равняется:
Re = 10 % + 0,90 х 8,76 % = 17,88 %.
E/V = 80 % - та доля, которую занимает рыночная стоимость акционерного капитала в суммарной стоимости капитала компании Х.
Rd = 12 % - средневзвешенный уровень затрат для привлечения заемных средств для компании Х.
D/V = 20 % - доля заемных средств компании в общей сумме стоимости капитала.
tc = 25 % - показатель налога на прибыль.
Таким образом, WACC = 80 % х 17,88 % + 20 % х 12 % х (1 - 0,25) =14,32 %.
Как уже отмечалось выше, определенные методы расчета ставки дисконтирования подходят не для всех компаний. И данная методика – именно этот случай.
Фирмам лучше выбрать другие способы расчета ставки дисконтирования, если компания не является открытым акционерным обществом и ее акции не продаются на фондовой бирже. Или если у компании недостаточно статистики для определения?-коэффициента и невозможно найти аналогичные компании.
Кумулятивная методика оценки
Самый распространенный и чаще всего используемый на практике метод – кумулятивный способ, с помощью него также оценивается ставка дисконтирования. Расчет по данной методике предполагает следующие выводы:
- если бы инвестиции не предполагали риск, то инвесторами требовалась бы безрисковая доходность на свой капитал (норма доходности соответствовала бы норме доходности вложений в активы без риска);
- чем выше инвестором оценивается риск проекта, тем выше требования им предъявляются к его доходности.
Поэтому, когда рассчитывается ставка дисконтирования, обязательно должна учитываться так называемая премия за риск. Соответственно, ставка дисконтирования будет рассчитываться таким образом:
R = Rf + R1 + ... + Rt,
где R является ставкой дисконтирования;
Rf - безрисковой ставкой дохода;
R1 + ... + Rt - рисковыми премиями по разным факторам риска.
Определить тот или иной фактор риска, а также значение каждой из рисковых премий практически возможно только экспертным путем.
Когда определяется эффективность инвестиционных проектов, кумулятивный способ расчета ставки дисконтирования рекомендует учесть 3 вида риска:
- риск, возникший в результате недобросовестности игроков проекта;
- риск, возникший в результате неполучения планируемых доходов;
- страновой риск.
Значение странового риска указывается в различных рейтингах, которые составляются специальными рейтинговыми фирмами и консалтинговыми компаниями (к примеру, фирма BERI). Факт ненадежности участников проекта компенсируется премией за риск, рекомендуется показатель не более 5 %. Риск, возникший в результате неполучения планируемых доходов, устанавливается в соответствии с целями проекта. Существует специальная таблица расчета.
Ставки дисконтирования, оцененные данным методом, довольно субъективны (слишком зависят от экспертной оценки рисков). Также они намного менее точны, нежели методика расчета на основе модели «Оценка долгосрочных активов».
Экспертная оценка и иные методы расчета
Самым простым путем вычисления ставки дисконтирования и довольно популярным в реальной жизни является установка ее экспертным методом, со ссылкой на требования инвесторов.
Однозначно, что для частных инвесторов расчет, основанный на формулах, не может быть единственным способом принятия решения относительно правильности установления ставки дисконтирования проекта/бизнеса. Любыми математическими моделями возможно только лишь приблизительно оценить реальность ситуации. Инвесторы, полагаясь на собственные знания и опыт, способны определиться с достаточной доходностью для проекта и опираться на нее как на ставку дисконтирования, осуществляя расчеты. Но для адекватных ощущений инвестор должен очень хорошо разбираться в рынке, иметь большой опыт.
Однако надо полагать, что экспертная методика наименее точна и вполне может исказить результаты оценки бизнеса (проектов). Поэтому рекомендуется, определяя ставку дисконтирования экспертным или кумулятивным методами, в обязательном порядке анализировать чувствительность проекта к изменениям ставки дисконтирования. В таком случае перед инвесторами будет в максимальной степени точная оценка.
Конечно, существуют и используются альтернативные способы расчеты ставки дисконтирования. К примеру, теория арбитражного ценообразования, модель дивидендного роста. Но данные теории очень сложны для понимания и редко применяются на практике.
Применение ставки дисконтирования в реальной жизни
В заключение хотелось бы отметить, что у большинства компаний в процессе деятельности возникает необходимость определять ставку дисконтирования. Необходимо понимать, что самый точный показатель может быть получен при применении методики WACC, в остальных же методах имеется значительная погрешность.
В работе рассчитывать ставку дисконтирования приходится нечасто. В основном это связано с оценкой крупных и значительных проектов. Реализация их влечет за собой изменение структуры капитала, курса акций фирмы. В таких случаях ставка дисконтирования и способ ее расчета согласовываются с банком-инвестором. Ориентируются в основном на полученные риски в аналогичных компаниях и на рынках.
Применение тех или иных методик также зависит от проекта. В случаях, когда понятны и известны отраслевые нормативы, технология производства, финансирование, накоплены статистические данные, используется нормативная ставка дисконтирования, установленная на предприятии. Оценивая малые и средние проекты, ссылаются на расчет сроков окупаемости, с акцентом на анализ структуры и внешней конкурентной среды. На деле комбинируются методы расчета ставки дисконтирования реальных опционов и денежных потоков.
Нужно отдавать себе отчет, что ставка дисконтирования является лишь промежуточным звеном при оценке проектов или активов. В действительности, оценка всегда субъективная, главное, чтобы она была логичная.
Встречается такая ошибка – дважды учитываются экономические риски. Так, к примеру, часто смешивают два понятия – страновой риск и инфляция. В результате ставка дисконтирования увеличивается вдвое, появляется противоречие.
Не всегда имеется необходимость рассчитывать. Существует специальная таблица расчета ставки дисконтирования, пользоваться которой очень просто.
Также хорошим индикатором является стоимость кредита для определенного заемщика. В основе установки ставки дисконтирования может лежать фактическая кредитная ставка и уровень доходности облигаций, которые имеются на рынке. Ведь доходность проекта не существует лишь внутри собственной среды, на нее влияет и общеэкономическая ситуация на рынке.
Однако полученные показатели также требуют существенной корректировки, связанной с риском самого бизнеса (проекта). В настоящее время довольно часто применяется методика реальных опционов, но она очень сложна с методологической точки зрения.
Для того чтобы принять во внимание и такие факторы риска, как вариант приостановки проекта, изменения технологий, потерь рынка, практиками в оценке проектов искусственно завышаются дисконтные ставки (до 50 %). При этом никакой теории за этими цифрами нет. Подобные же результаты вполне можно получить, используя сложные вычисления, в которых в любом случае большинство прогнозных показателей определялись бы субъективно.
Правильно определить ставку дисконтирования – это проблема, связанная с основным требованием к информационному содержанию, формируемому в финансовой отчетности и учете. Иначе говоря, если возникло основание для сомнений, а правильно ли оцениваются активы или обязательства, а не отсрочено ли денежное возмещение, то необходимо применить дисконтирование.
Выбирая ставку дисконтирования, важно понимать, что она должна в максимальной степени приближаться к ставке, полученной заемщиком банка-кредитора на реальных условиях в существующей среде.
Итак, ставка дисконтирования для определенных активов (допустим, для основных) приравнивается к ставке, по которой фирма должна была бы заплатить, привлекая средства для покупки аналогичной собственности.
