≡× МЕНЮ

• Постройки
• Отделка
• Кладка
• Раствор
• Расчет

Российские корпоративные облигации — принципы и особенности инвестирования. Корпоративные облигации на московской бирже Обращение корпоративных облигаций

Внешние выпуски

Права и обязанности владельцев долговых инструментов

Следует помнить, что владельцы долговых инструментов, как правило, не имеют права голоса на собраниях компании по вопросам, которые влияют на деятельность компании, но они имеют право голоса в тех случаях, когда речь заходит об их правах. Владельцы долговых инструментов (кредиторы) предоставляют средства компании за вознаграждение.

В число их прав входит:

получение уведомления (или подтверждения) о размере основной суммы долга и условиях этого займа;

получение фиксированных (или плавающих) процентов от основной суммы долга;

получение оговоренной суммы погашения обычно это та же сумма, что и основная сумма долга) на дату погашения (если погашение не было осуществлено раньше срока по условиям соглашения);

право потребовать от компании погашения займа раньше срока в том случае, если стоимость активов компании упала ниже оговоренного уровня (т. е. активов, обеспечивающих заем).

Владельцы долговых инструментов имеют только одно обязательство перед компанией, которое состоит в том, что они должны предоставить компании сумму, равную сумме кредитного соглашения.

Некоторые компании считают, что валюты международных рынков более привлекательны для инвесторов, чем та валюта, с которой работают на внутреннем рынке облигаций. Соответственно они могут выпустить облигации на иностранном рынке в валюте этой страны. Каждая страна, в которой осуществляются такие выпуски, склонна присваивать таким эмиссиям национальные названия. К трем основным странам относятся:

США, где неамериканские эмитенты выпускают долларовые облигации, называемые “Янки”;

Япония, где иеновые облигации неяпонского эмитента называются “Самураи”;

Великобритания, где стерлинговые облигации небританских эмитентов называются “Бульдоги”.

Маленькие объемы эмиссий облигаций объясняются, прежде всего, тем, что корпоративные облигации российских АО обычно непопулярны среди конечных инвесторов из-за низкой доходности.

В любой стране инвесторы считают, что наиболее безопасная форма инвестирования – это вложения в государственные ценные бумаги. Предполагается, что новое правительство выполнит обязательства их предшественников. Во всем мире при оценке доходности и риска корпоративной облигации происходит её сопоставление с государственным обязательством с аналогичным сроком погашения.

Государственные облигации проходят оценку на международном уровне на основе национальных критериев, риска государственной стабильности, уровня инфляции, изменений процентных ставок, и все это сравнивается с другими государствами. Для того чтобы провести эффективное сравнение доходности корпоративных облигаций с критериями доходности государственных облигаций, необходимо, чтобы соответствующий временной период был охвачен соответствующими государственными облигациями (т. е. краткосрочными, среднесрочными и долгосрочными).

Однако если в стране не существует эффективного рынка государственных облигаций, то на ранних стадиях развития рынка потенциальные инвесторы будут особенно осторожно подходить к выпускам корпоративных облигаций, что может привести к более высоким требованиям к доходности.

Ранжирование корпоративных облигаций по качеству становится еще более важным при оценке соотношения между риском невозврата по этим облигациям и ожидаемым уровнем доходности. В принципе, чем выше риск, тем выше будет ожидаемое вознаграждение, которое представлено получаемыми процентами и приростом капитала.

В результате возникает необходимость в анализе качественных факторов рассматриваемой облигации и определении их воздействия на доходность облигации.

1

Рынок корпоративных облигаций является важной составляющей финансового рынка по которой можно судить о состоянии экономики страны в целом. В последние годы объемы этого рынка продолжают расти, однако темпы его дальнейшего развития находятся под вопросом в связи с текущим положением дел в международном сообществе и санкциями иностранных государств по отношению к крупнейшим российским компаниям. В данной статье проанализированы состояние российского рынка облигаций и еврооблигаций по состоянию на май 2018 г. Были рассмотрены структура и объем привлекаемых в виде облигаций и еврооблигаций средств по отраслям и валютам: по количеству привлеченных средств за счёт выпуска корпоративных облигаций лидируют компании, принадлежащие нефтегазовой отрасли (33%), банкам (21%) и финансовым институтам (19%) . В статье также рассмотрены особенности коммерческих и биржевых облигаций, условия их размещения и обращения, а также состоявшиеся в 2018 году выпуски. По результатам проведенного анализа текущего состояния российского рынка корпоративных облигаций и еврооблигаций был сделан вывод о продолжении его росте вопреки внешним шокам.

корпоративные облигации

коммерческие облигации

биржевые операции

рынок корпоративных облигаций

1. Облигационный бюллетень Cbonds, апрель 2018.

2. Сайт компании Cbonds URL: ru.cbonds.info (дата обращения: 15.05.2018)

3. Официальный сайт Центрального Банка РФ URL: www.cbr.ru (дата обращения: 15.05.2018)

4. Официальный сайт ПАО Московская биржа URL: www.moex.com (дата обращения: 15.05.2018)

5. Официальный сайт Reuters URL: www.ru.reuters.com (дата обращения: 15.05.2018)

По итогам апреля объем рынка российских корпоративных облигаций увеличился незначительно и составил 11 740.76 млрд рублей (Без учета однодневных облигаций ВТБ (программы серий КС-1 и КС-2) и краткосрочных облигаций ВЭБа, 11 658.11 млрд рублей в конце марта) .

Рисунок 1 Структура внутреннего долгового рынка РФ

Источник: Облигационный бюллетень Cbonds, апрель 2018

В сравнении с апрелем 2017 года текущий объем сектора корпоративных облигаций увеличился на 20.1%.

В обращении на данный момент находится 1 373 эмиссии корпоративных облигаций, выпущенных 405 эмитентами. За апрель 2018 года на рынок вышло 18 новых эмитентов, разместивших 20 новых выпуска на 92.15 млрд рублей. В апреле прошлого года новых выпусков было такое же количество, объем размещения составил 148 млрд рублей.

По количеству привлечённых средств за счёт выпуска корпоративных облигаций (на 30 апреля) лидируют компании, принадлежащие нефтегазовой отрасли (33%), банкам (21%) и финансовым институтам (19%). Совсем незначительные объёмы финансирования за счёт выпуска облигаций (менее 1% от общего объема) привлекли отрасли: цветная металлургия, пищевая и легкая промышленности, а также АПК и сельское хозяйство (рис. 2).

Рисунок 2 Привлекаемые средства по отраслям (на начало мая 2018 года)

Источник: ru.cbonds.info

Доходность по новым выпускам продолжает демонстрировать повышательный тренд. Показатель индекса полной доходности IFXCbonds (Для формирования списка облигаций, на основе которого ведется расчет индекса IFX-Cbonds (первоначально рассматриваются все рублёвые корпоративные облигации, включённые в котировальные листы ("А1", "А2" и "Б") Московской биржи) остановился на отметке 565.61 пункта (на 11.76% выше конца апреля 2017 года); эффективной доходности - 7.39% годовых (на 176 б.п. ниже конца апреля 2017 года).

Остановимся подробнее на российских еврооблигациях. Всего 7,8% от общего объема корпоративных облигаций РФ приходится на займы, номинированные в евро, и 14,3 % на займы, номинированные в долларах (13,073 млрд евро и 1676,5 млрд долларов соответственно). Наибольшее количество еврооблигаций - 152 эмиссии - принадлежат финансовым институтам; далее идут банки (78 эмиссий) и компании нефтегазовой отрасли (38 эмиссий). Подробнее с отраслевой структурой еврооблигаций можно ознакомиться в таблице 1.

Таблица 1 Отраслевая структура еврооблигаций в обращении (на начало мая 2018 года)

	количество
Машиностроение
Нефтегазовая отрасль
Связь и телекоммуникация
СМИ и индустрия развлечений
Строительство и девелопмент
Торговля и ритэйл
Транспорт
Финансовые институты
Цветная металлургия
Черная металлургия
Энергетика

Источник: ru.cbonds.info

Несмотря на лидирующие позиции финансовых институтов по количеству выпущенных еврооблигаций, наибольший объем привлечённых средств принадлежит сектору «Банки». Он составляет 39, 06 млрд в долларовом эквиваленте или 32,5% от общего объёма российских облигаций . Второе место принадлежит нефтегазовой отрасли: 35,92 млрд в долларовом эквиваленте и 30% соответственно (табл. 2).

Таблица 2 Отраслевая структура еврооблигаций РФ (на начало мая 2018 года)

Горнодобывающая промышленность
Информационные и высокие технологии
Машиностроение
Нефтегазовая отрасль
Связь и телекоммуникация
СМИ и индустрия развлечений
Строительство и девелопмент
Торговля и ритэйл
Транспорт
Финансовые институты
Химическая и нефтехимическая промышленность
Цветная металлургия
Черная металлургия
Энергетика

Источник: ru.cbonds.info

Проанализируем подобным образом корпоративные облигации. Здесь «места» по количеству выпущенных эмиссий распределились аналогичным образом: наибольшее количество облигаций также у финансовых институтов - 420 эмиссий; далее идут банки (331 эмиссий) и компании нефтегазовой отрасли (116 эмиссий). Наименьшее количество размещенных облигаций у промышленных отраслей (табл. 3).

Таблица 3 Отраслевая структура облигаций в обращении (на начало мая 2018 года)

	количество
Горнодобывающая промышленность
Информационные и высокие технологии
Машиностроение
Нефтегазовая отрасль
Связь и телекоммуникация
Строительство и девелопмент
	количество
Торговля и ритэйл
Транспорт
Финансовые институты
Химическая и нефтехимическая промышленность
Цветная металлургия
Черная металлургия
Энергетика
АПК и сельское хозяйство
Другие отрасли
Коммунальные услуги
Легкая промышленность
Пищевая промышленность

Источник: ru.cbonds.info

Несмотря на лидирующие позиции финансовых институтов по количеству выпущенных облигаций, наибольший объем средств были привлечены компаниями нефтегазовой отрасли. Он составил 3682,9 млрд рублей или 32,15% от общего объёма российских облигаций. Второе место принадлежит банкам 2 848 млрд рублей и 24,1% соответственно (табл. 4).

Таблица 4 Отраслевая структура облигаций РФ (на начало мая 2018 года)

	2 848 833 955 091
Горнодобывающая промышленность
Информационные и высокие технологии
Машиностроение
Нефтегазовая отрасль	3 682 950 000 000
Связь и телекоммуникация
Целлюлозно-бумажная и деревообрабатывающая
Строительство и девелопмент
Торговля и ритэйл
Транспорт
Финансовые институты	1 995 215 779 000
Химическая и нефтехимическая промышленность
Цветная металлургия
Черная металлургия
Энергетика
АПК и сельское хозяйство
Другие отрасли
Коммунальные услуги
Легкая промышленность
Пищевая промышленность

Ценные бумаги имеют несколько видов, одним из них являются корпоративные облигации. Это выгодные инвестиционные инструменты с весомой долей риска. Тем не менее потенциальная доходность и некоторые особенности рождают на них стабильный спрос. Рассмотрим подробнее, почему многие инвесторы вкладывают деньги в облигации, гарантией по которым нередко является только имидж эмитента.

Что такое корпоративные облигации

Корпоративные облигации – это долговые ценные бумаги, которые выпускают коммерческие организации . Они совмещают в себе повышенный инвестиционный риск и среднюю либо высокую доходность. Эмиссию проводят различные компании: банки, производственные предприятия, торговые фирмы.

Целью выпуска облигаций на фондовый рынок является:

1. Увеличение оборотных средств компании.
2. Финансирование крупных проектов (модернизация, строительство, закупка оборудования, расширение ассортимента и другие).

Иногда выпуск ценных бумаг оказывается для компаний выгоднее, чем оформление кредита. Общая сумма переплаты получается ниже, а при должном имидже и хорошем кредитном рейтинге спрос на облигации будет расти.

Важно! Выпускают корпоративные облигации всех видов: дисконтные и купонные, конвертируемые или амортизационные. Обширный выбор эмитентов и параметров позволит приобрести именно те ценные бумаги, которые необходимы для реализации потребностей инвесторов.

Виды ценных бумаг

Корпоративные облигации делятся на разные виды:

• Обеспеченные. Гарантией является обеспечение активами в виде недвижимости, земельных участков, материалов и т. д. Если компания-эмитент обанкротится, то имущество реализуется и полученные средства выплачиваются инвесторам.
• Необеспеченные. При покупке таких облигаций следует учитывать репутацию предприятия-эмитента, прибыльность и хозяйственно-экономическую деятельность. Если компания обанкротиться, то не сможет расплатиться с держателями.

По форме расчета прибыли:

• Процентные или . Фондовый рынок предлагает инвесторам все виды купонных выплат: постоянные, плавающие, переменные.
• Беспроцентные или дисконтные. Цена реализации таких ценных бумаг ниже номинала.

По периоду и форме существования:

• Срочные. Устанавливается дата погашения: краткосрочные – до 12 месяцев, среднесрочные – от 12 месяцев до 5 лет, долгосрочные – более 5 лет.
• Бессрочные. Несмотря на то что они называются «бессрочными», период погашения все равно имеется, но не устанавливается в тот момент, когда облигация выпускается. Инициатором погашения может выступить, как инвестор, так и сам эмитент.

По субъекту прав:

• Именные (пользоваться такой облигацией может только зарегистрированный владелец).
• На предъявителя (владелец не регистрируется, за ним остается право на продажу, дарение или передачу ценной бумаги по наследству).

Также облигации делятся по способу погашения. Это могут быть обычные ценные бумаги, выплата номинала которых производится в конце периода обращения. Либо амортизационные, в этом случае номинал возвращается частями во время владения ценной бумагой.

Есть на рынке и конвертируемые облигации. Владелец имеет право обменять их на акции компании-эмитента или другой организации. Количество акций и их цена устанавливаются заранее, а обмен производится по желанию держателя. Существует и другой вариант конвертации – обмен действующих облигаций на другие.

Риски корпоративных облигаций

Мировая практика показывает, что риски по корпоративным облигациям значительно выше государственных или . Процентная ставка и итоговая доходность по ним практически всегда больше. Это относится и к бумагам крупных и известных компаний с безупречной кредитоспособностью.

К основным рискам относят:

1. Риск появления дефолта. Влияние оказывает положение рыночной экономики, рейтинг учреждения и другие факторы.
2. Риск, связанный с кредитным спредом. При значительном ухудшении положения компании на рынке спред становится недостаточным.
3. Риск падения ликвидности. Если ситуация на рынке изменится не в пользу фирмы, которая выпустила ценные бумаги, то рыночная цена будет падать.
4. Риск возникновения инфляции. Во всех случаях инфляция влечет понижение рыночной стоимости облигаций компании, даже ее ожидание способствует уменьшению цены ценной бумаги. Но в некоторых случаях инфляция может привести и к обратному эффекту.
5. Риск изменения процента. Если купонный процент привязан к переменным ставкам, то есть вероятность их сильного падения. На фоне таких изменений снизится и рыночная стоимость.

Если рассмотреть на примере: Домашние деньги-1-боб, ставка до 20% годовых. На первый взгляд это очень выгодное вложение, но если разобраться во всех нюансах, очевиден и высокий риск.

В 2017 году по облигациям был дефолт, причем компания довольно крупная и до того момента имела положительную репутацию. Обязательства по выпускам со схожим объемом денежных средств были выполнены. Как показывает сводка, факт дефолта был совсем недавно, значит, есть вероятность повтора. Перед выбором следует детально изучить финансовое состояние эмитента.

Кроме того, нужно рассмотреть и условия выпуска.

Номинал довольно высок и во много раз превышает привычную 1 000 рублей. Таким образом, повышенная доходность сопряжена с риском и крупными стартовыми вложениями. Причем здесь не учтен НКД, с номинальной стоимостью в 2 000 000 рублей он существенно увеличит цену продажи.

Высоконадежные облигации АИЖК с номиналом в 1 000 рублей приносят весьма скромный купонный доход в 3% годовых на весь период обращения.

Но в надежности компании сомнений немного, она организована при поддержке государства.

Рынок корпоративных облигаций в России

Российский рынок корпоративных ценных бумаг на 2018 год считается достаточно развитым. Инвесторы могут выбирать из многочисленных компаний, выпускающих корпоративные облигации всех видов и параметров .

Нередко компании-эмитенты ориентируются на условия по ГКО (один из видов государственных облигаций). Но это не говорит о том, что ставки едины. Коммерческие или производственные организации формируют очень гибкие условия.

Московская биржа богата предложениями корпоративных облигаций по покупке бумаг как от крупных учреждений (Сбербанк, Лукойл и т.д), так и от небольших. Все корпорации классифицируются по трем эшелонам:

• Эшелон 1 – высоколиквидные компании, спред которых минимальный по отношению цены покупки к цене продажи ( , Сбербанк, ВТБ, Лукойл, Транснефть, Ростелеком, МТС, Мегафон).
• Эшелон 2 – учреждения-представители региональных и отраслевых ведущих компаний. Однако качество у них на порядок ниже, чем у компаний первого эшелона, поэтому инвесторы при сотрудничестве с ними получают больший риск.
• Эшелон 3 – компании с неоднозначными планами на будущее и невысоким кредитным рейтингом. В их число входят небольшие фирмы, которые задают высокий темп роста на рынке. При этом инвесторы получают сравнительно высокий риск, что подобные компании не выполнят долговые обязательства. Спред по облигациям обычно не превышает нескольких процентов от номинальной стоимости из-за редких сделок и маленького оборота.

Общий анализ показывает:

Это максимальные показатели различных облигаций, условия многих могут существенно отличаться. В таблицах можно увидеть обзор основных данных по ценным бумагам в обращении.

Облигации российских банков:

Выпуск	Купон			Дюрация, дней	Цена чистая, %
	%	тип
Абсолют Банк-5-боб	7,95	Перемен.	10,9493	237	97,952
Авангард АКБ-БО-001P-01	7,25	Перемен.	9,372	179	98,812
Альфа-Банк-5-боб	8,15	Перемен.	7,5139	53	100,06
Банк ВТБ-Б-1-5	0,01	Постоянн.	10,0309	262	93,29
Сбербанк-001-03R	8,0	Постоянн.	7,6718	755	100,19
РСХБ-13-об	7,8	Перемен.	7,7251	304	99,99
ДельтаКредит-26-боб	10,3	Перемен.	7,5565	318	102,234
Промсвязьбанк-БО-ПО1	10,15	Перемен.	7,7524	845	104,66

Облигации различных компаний и предприятий:

Выпуск	Купон		Простая доходность к погашению, %	Дюрация, дней	Цена чистая, %
	%	тип
Автодор-001Р-01	10,25	Постоянн.	8,2195	732	103,417
Ашинский метзавод-1-боб	8,75	Плавающ.	74,8277	118	82,5
Башнефть-3-боб	12,0	Перемен.	11,2138	567	100,59
Вертолеты России-1-боб	11,9	Постоянн.	8,0873	1919	117,232
Газпром-22-боб	8,1	Перемен.	8,6241	1959	97,5
Почта России-2-боб	10,0	Перемен.	7,009	252	101,902
РЖД-17-боб	9,85	Перемен.	6,8183	2849	119,448
Самолет ГК-БО-ПО2	11,5	Постоянн.	11,4062	1220	100,001

Достоинства и недостатки

Ключевое преимущество корпоративных облигаций – большой выбор, во многом перекрывающий спрос. Есть варианты консервативной модели инвестирования, рискованной или оптимальной, где величина дохода сопоставима с риском.

Выпуск ценных бумаг на рынок проводят как крупные и очень надежные компании, такие как «Газпромбанк», Сбербанк, так и небольшие, малоизвестные организации.

Плюсы и минусы ценных бумаг можно объединить в один список:

• Доходность пропорциональна риску. Наиболее надежные бонды менее волатильны и не могут выступать как спекулятивный инструмент. Высокодоходные более подвержены дефолту.
• На рынке есть облигации всех видов, это удобно, но выбор усложняется.
• Купить облигации может любой инвестор, даже начинающий. Но прежде необходимо провести анализ рентабельности, оценку дефолта. Прозрачность данных по активам позволяет получить всю необходимую информацию, но покупка без предварительного изучения может нести высокий риск и обернуться потерей вложения. В случае с ОФЗ, муниципальными облигациями ситуация обстоит намного проще.
• Корпоративные облигации торгуются и на первичном, и на вторичном рынке. Это дает возможность покупать и продавать их в любое время, извлекая максимальную прибыль за счет спекуляции. Рыночные цены могут существенно колебаться, увеличивая финансовую выгоду, но для грамотного управления инвестору необходимы базовые знания основ фондового рынка и в частности – рынка облигаций.

Корпоративные облигации должны входить в портфель инвестора. Надежность многих компаний может превышать надежность некоторых банков, что снижает риск, сохраняя приемлемую доходность. А рискованные сделки могут быстро увеличить капитал. Это ценные бумаги с гибкими условиями, большим выбором эмитентов и параметров.

15.11.16 140 026 0

Для тех, кто много читает и хорошо считает

Из карточки видно, что Тинькофф БО-7 - это выпуск рублевых облигаций номиналом 1000 рублей с полугодовым купоном. То есть дать Тинькофф-банку денег можно суммами, кратными 1000 рублей, а выплачивать долги банк будет каждые полгода.

Ставка первых трех купонов установлена на уровне 11,7% годовых, или 58,34 рубля. То есть на каждую 1000 рублей Тинькофф-банк будет выплачивать вам по 58,34 рубля каждые полгода.

Погашение облигаций состоится в июне 2021 года. Однако в конце третьего купонного периода, который заканчивается 28 декабря 2017 года, предусмотрена возможность досрочного погашения, если вы этого захотите. В карточке возможность обозначена словом put в строке третьего купона. А вот как это сформулировано в документации:

«Эмитент будет обязан приобрести биржевые облигации по требованиям их владельцев, заявленным в течение последних пяти рабочих дней третьего купонного периода».

Возможность досрочного погашения называется офертой или put-опционом.

Благодаря оферте выпуск из пятилетнего становится двухлетним. То есть владельцы облигаций Тинькофф БО-7 могут получить свои деньги не в 2021 году, а уже в 2017, если захотят.

Перед наступлением оферты банк объявит ставку следующих купонов. Если ставка будет привлекательной, то облигации можно не погашать, а держать дальше.

Что такое оферта или put-опцион

Многие российские корпоративные облигации имеют оферты, или put-опционы. Это значит, что в определенный период у держателя облигаций есть право предъявить облигации к выкупу по номиналу. То есть досрочно вернуть себе те деньги, которые он как бы дал в долг.

Чаще всего эмитент дает такое право, когда ставка купонов определена не для всех купонных периодов. Как в случае с Тинькофф-банком: для первых трех купонов он гарантирует ставку 11,7% годовых, а что будет дальше - посмотрим через полтора года.

Когда эмитент объявит новую порцию ставок, они могут оказаться невыгодными для держателя. На такой случай у держателя должна быть возможность выйти из игры. Для этого и нужны оферты.

Бывают выпуски, у которых все купоны известны, но оферты всё равно предусмотрены. Это делается, чтобы снизить риски держателей облигаций и таким образом сделать облигации более привлекательными. Риск снижается потому, что если ставка станет ниже рыночной, то держатели смогут предъявить облигации к погашению.

Как вы будете погашать свои облигации по оферте, зависит от вашего брокера. У некоторых процедура стоит около 1000 рублей, но брокер всё делает за вас. У других процедура бесплатная, но вам нужно самостоятельно известить эмитента, что ваши облигации нужно выкупить. Затем в назначенный день в специальном окне в биржевом терминале совершить сделку со специальным агентом.

Помимо комиссии брокера может появиться и комиссия депозитария - той компании, которая как бы хранит ваши ценные бумаги. Сумму такой комиссии не всегда можно узнать заранее, но она сопоставима с ценой предъявления к выкупу через брокера.

Доходность

Для частного инвестора доходность облигаций на бирже никогда не будет равна купонной доходности. Дело в том, что ставка на рынке постоянно изменяется, а вслед за ними меняется и цена облигаций. О влиянии цены на доходность я рассказывал

Узнать текущую цену и доходность можно на бирже. Для этого смотрим на цены и доходности предыдущих сделок или имеющихся заявок. Грубо говоря, на каких условиях сейчас торгуются облигации по факту, а не на бумаге.

В моем биржевом терминале QUIK есть таблица с двадцатью лучшими заявками на покупку и продажу. Красные строки - продажа, зеленые - покупка:

На картинке цена лучшего предложения на продажу - 100,80%. Рассчитанная биржей доходность по такой цене составляет 11,21%. Это значит, что покупка и удержание этих облигаций до погашения по оферте принесет 11,21% годовых.

Доходность облигаций, рассчитываемая биржей

В статье « » для простоты изложения я рассчитывал так называемую простую доходность. По аналогии со вкладом - это доходность вклада без капитализации процентов.

Но Московская биржа рассчитывает так называемую эффективную доходность. Эффективная доходность - это доходность с учетом реинвестирования купонов по той же ставке, по которой были сделаны первоначальные инвестиции. Продолжая аналогию с вкладом, это вклад с капитализацией процентов. Доходность с капитализацией больше.

Расчет эффективной доходности строится на ряде допущений. Например, что вы сможете реинвестировать купоны под ту же ставку. На практике это не всегда осуществимо: ставка может измениться, ваши купонные выплаты при небольшом пакете могут не быть кратны цене облигаций для покупки.

Также эффективная доходность считается относительно предлагаемой на бирже цены, а не номинальной. Если помните, облигации Тинькофф-банка при выпуске имели доходность 11,7%, а сейчас мы видим доходность 11,21%. Куда делись 0,49%? Чтобы это понять, нужно смотреть на цену, по которой эту облигацию продают: 100,80% номинала. То есть облигацию номиналом 1000 рублей продают за 1008 рублей. Эта переплата снижает эффективную доходность.

Если хотите не переплачивать и повысить доходность, нужно будет купить облигации по заниженной цене, но для этого должны быть какие-то веские причины - например резкое изменение ставок в экономике. Об этом читайте в разделе «Рыночный риск».

Так или иначе, биржа рассчитывает именно эффективную доходность, и это нужно учитывать при оценке.

Узнав доходность выпуска облигаций по цене на бирже, нам нужно как-то оценить: хорошая ли это доходность и стоит ли покупать такие облигации. Обычно в этом случае облигации сравнивают с государственными.

Нам для сравнения подойдет выпуск ОФЗ 25081 с фиксированным купоном и погашением в январе 2018 года. Текущая доходность этого выпуска ОФЗ составляет 8,8% - это ниже, чем у Тинькофф БО-7. Получается, облигации Тинькофф-банка выгоднее, чем облигации Минфина.

Разница в доходности между Минфином и Тинькофф-банком объясняется разным кредитным риском. У Тинькофф-банка риск выше.

Кредитный риск

Кредитный риск - это риск дефолта эмитента, то есть риск того, что компания перестанет платить купонные платежи или не вернет тело долга - номинал облигации.

Быстро оценить кредитный риск можно по кредитному рейтингу международного рейтингового агентства. Рейтинги присваиваются эмитентам, но у отдельных выпусков облигаций могут быть собственные рейтинги. Наличие рейтинга международного агентства уже говорит о некоем минимальном качестве и размере бизнеса эмитента.

У Тинькофф-банка, согласно его сайту , спекулятивный рейтинг BB− с нейтральным прогнозом от «Фитч» и спекулятивный рейтинг B1 с нейтральным прогнозом от «Мудис».

Из-за более высокого кредитного риска доходность облигаций Тинькофф-банка выше, чем по ОФЗ . Разница в доходности - это награда за риск, которую получают инвесторы.

Как реализуется кредитный риск

Пример реализации кредитного риска - история с банком «Пересвет».

В начале октября 2016 года агентство «Фитч» указало на некоторые риски банка , причем кредитный рейтинг понижен не был.

13–14 октября появилась новость об исчезновении председателя правления банка. Центробанк, обычно не комментирующий работу действующих банков, выступил с успокаивающим заявлением. Примерно тогда же началось обвальное падение цен на облигации «Пересвета».

Цены на облигации «Пересвета» обвалились по понятной причине - у инвесторов резко пропала вера. Вера в то, что банк расплатится по своим долгам.

Когда я это пишу, облигации «Пересвета» торгуются по 280 рублей за 1000 номинала с доходностью примерно 380% годовых:

Если ЦБ отзовет лицензию банка, то обращение облигаций на бирже будет прекращено. После этого узнать цену будет негде - дальнейшая судьба вложенных денег больше не будет касаться биржи.

Другой яркий пример из прошлого - прекращение деятельности «Трансаэро», чьи облигации сейчас торгуются по 20 рублей за 1000 рублей номинала, то есть две копейки за рубль:

По сравнению с «Трансаэро» облигации «Пересвета» еще очень дороги.

Рыночный риск

Помимо кредитного риска есть еще и рыночный риск. Это риск изменения ситуации на финансовом рынке, в частности - риск изменения процентных ставок в экономике.

Этот риск одинаково влияет и на государственные, и на корпоративные облигации. Он связан со ставками в экономике: если они падают, то облигации дорожают, а доходность падает. И наоборот.

Как реализуется рыночный риск

Представим, что 31 октября 2014 года мы инвестировали в гособлигации со сроком погашения один год и существующей на тот момент доходностью 9,5%.

Всего через полтора месяца, в черный вторник 16 декабря 2014 года, российский ЦБ на фоне обвальной девальвации рубля одномоментно поднимает ключевую ставку сразу на 6,5 процентного пункта до 17% годовых.

Ключевая ставка, помимо прочего, влияет на ставки вкладов и доходность многих других финансовых инструментов. Раньше у тебя, грубо говоря, были вклады под 9% и облигации под 9,5%. А теперь - вклады под 18% и облигации под 9,5%. Облигации с такой доходностью резко становятся невыгодными.

Если мы хотим теперь продать наши облигации, нужно предложить рынку какие-то конкурентные условия, то есть догнать по доходности 18%. Это можно сделать либо изменением суммы купона - то есть платить больше по долгу, - либо изменением стоимости самой облигации.

Сумму купона мы менять не можем, потому что мы не Минфин. Но мы можем поменять стоимость облигации, то есть продать ее дешевле, чем купили. Грубо говоря, купили мы за 999 рублей, а продавать будем за 990. Снижая цену, мы догоняем доходность до конкурентной.

Что в итоге: ставка выросла, конкуренция финансовых инструментов усилилась. Если теперь продавать наши облигации, придется терять деньги.

Другой вариант - держать облигации до погашения. То есть дождаться, пока придет срок расплаты, Минфин выплатит нам последний купон и вернет по 1000 рублей на каждую облигацию. Но доходность 9,5% годовых к моменту погашения может оказаться ниже рыночной.

Может быть и обратная ситуация: в том же декабре 2014-го люди с крепкими нервами могли купить уже знакомые нам . Это значит, что такая доходность будет всю дорогу, вплоть до погашения. По сравнению с нынешней доходностью 9% это щедро.

Я рассмотрел пример с гособлигациями, потому что исторические данные по доходности гособлигаций легко доступны на сайте Московской биржи. С корпоративными происходило то же самое.

Доходность после налогов

Эффективная доходность Тинькофф БО-7 по расчетам биржи составила 11,21%. Однако в отличие от государственных облигаций с купонов по корпоративным придется заплатить налог на доходы физических лиц (НДФЛ ). Налоги вычтет эмитент или депозитарий, и к вам купон придет уже очищенный от налогов. И это кардинально меняет картину.

За вычетом НДФЛ эффективная доходность Тинькофф БО-7 составит около 9,20% годовых, а простая доходность - 8,63% годовых. Таким образом, НДФЛ резко приближает доходность корпоративного выпуска Тинькофф БО-7 к доходности государственных ОФЗ 25081. При этом разница в рисках существенная.

Не стоит забывать и про вклады. В зависимости от условий пополнения и капитализации ставка по депозиту в Тинькофф-банке на аналогичные 14 месяцев составит от 6,69 до 8,29% годовых.

Компания, которой впервые предложено осуществить выпуск ценных бумаг, должна четко осознавать, что размещение ценных бумаг - достаточно длительный и сложный процесс, состоящий из большого количества взаимосвязанных событий, мероприятий и ограничений. Успех предстоящей эмиссии ценных бумаг во многом зависит от того, как она подготовлена. Осуществление эмиссии должно основываться на четком понимании целей и детальной проработке финансируемых с ее помощью проектов.

Процедура эмиссии включает следующие этапы:

1. Принятие решения о размещении облигаций;

2. Утверждение решения о выпуске ценных бумаг;

3. Государственная регистрация выпуска ценных бумаг;

4. Размещение облигаций;

5. Государственная регистрация Отчета об итогах выпуска (дополнительного выпуска) ценных бумаг.

Подготовительный этап:

Выпуск облигаций допускается не ранее третьего года существования общества и при условии надлежащего утверждения годовой бухгалтерской отчетности за два завершенных финансовых года.

Номинальная стоимость всех выпущенных обществом облигаций (объем выпуска) не должна превышать размер уставного капитала общества и (или) величину обеспечения третьих лиц.

Общество не вправе размещать облигации до полной оплаты уставного капитала.

Исполнение обязательств по облигациям может быть обеспечено только залогом ценных бумаг или недвижимого имущества, поручительством, банковской гарантией, государственной или муниципальной гарантией.

Облигации, выпуск которых не прошел государственную регистрацию, не подлежат размещению.

Облигации оплачиваются их приобретателями только денежными средствами.

Обращение корпоративных облигаций на вторичном рынке

Предприятие не должно забывать о необходимости организации вторичного рынка облигаций. Облигационный займ тем и отличается от кредита, что это рыночный долг, который легко может быть переуступлен одним кредитором другому. Если облигации не обращаются на рынке, то пропадает сама идея, а вместе с ней и плюсы выпуска облигаций как финансового инструмента.

Необходимость организации вторичного рынка облигаций очевидна уже при их размещении. Эмитент должен позаботиться о том, чтобы создать вторичный рынок своих облигаций. Это необходимо потому, что инвесторы заинтересованы в ликвидности облигаций. Ликвидность является, если не первой, то, по крайней мере, - второй по привлекательности, чертой облигаций.

При этом ликвидные облигации могут быть менее доходными. Следовательно, эмитент должен быть заинтересован в ликвидности своих облигаций, чтобы иметь возможность проводить размещение под низкие процентные ставки. Кроме того, привлекательностью будут пользоваться облигации с путопционом, то есть такие, которые инвестор может продать обратно эмитенту в определенные моменты времени. При размещении таких облигаций отношения инвестора и эмитента не ограничиваются разовым размещением. Инвестор имеет возможность продать эмитенту облигации обратно. При этом предприятие может регулярно выставлять оферты на выкуп своих облигаций для повышения спроса на свои облигации, что значительно укрепляет доверие инвесторов к таким ценным бумагам. Если эмитент не заинтересован в том, чтобы в настоящий момент выкупать обратно свои обязательства, то, при наличии вторичного рынка, инвестор может не дожидаться момента, когда можно предъявить облигации эмитенту для их досрочного погашения, а просто реализовать их на вторичном рынке. Если эмитент заинтересован в том, чтобы выкупить возможно больший объем облигаций, то это легче сделать при наличии ликвидного вторичного рынка. Предприятие не должно рассчитывать на то, что сразу же удастся разместить крупный выпуск облигаций. Сначала может быть размещен лишь сравнительно незначительный объем. И от того, удастся ли предприятию создать вторичный рынок для этого объема облигаций, показать привлекательность своих облигаций, будет зависеть возможность предприятия в дальнейшем дополнительно размещать более значительные объемы.

Вышесказанное позволяет сделать вывод, что и инвесторы, и эмитент заинтересованы в формировании вторичного рынка своих облигаций. Но инициатива создания такого рынка должна исходить, прежде всего, от эмитента.

При размещении облигаций с переменной купонной ставкой эмитент получает хороший ориентир того, какую процентную ставку есть смысл установить на следующий купонный период. Если облигации торгуются по цене выше номинала, следовательно, ставка текущего купона воспринимается инвесторами как достаточно высокая, и предприятие имеет возможность установить на следующий период более низкую процентную ставку. Напротив, если цены облигаций на вторичном рынке - меньше номинала, предприятие должно, либо повысить купонную ставку по следующему периоду, либо предпринять иные меры по повышению привлекательности данного выпуска. Для предприятий, ценные бумаги которых обращаются на организованном фондовом рынке, законодательством предусмотрены соответствующие налоговые льготы. Так, в соответствии с «Положением о составе затрат по производству и реализации продукции (работ, услуг), включаемых в себестоимость продукции (работ, услуг), и о порядке формирования финансовых результатов, учитываемых при налогообложении прибыли», утвержденных постановлением Правительства РФ от 05.08.92 № 552 (с изменениями на 31.05.2000) Раздел II, п.15, абзац 4,5,6 выплата процентов по облигациям, обращающимся на организованном фондовом рынке включается эмитентом в состав внереализационных расходов. Для целей налогообложения затраты по уплате указанных процентов принимаются в пределах действующей ставки рефинансирования Центрального банка РФ, увеличенной на три пункта. Таким образом, фактически все основные затраты, связанные с выпуском, обращением и выплатой процентов по корпоративным облигациям, в случае их обращения на организованном рынке ценных бумаг, включаются в себестоимость.

Независимо от того, как создается вторичный рынок, и в какой торговой системе (или вне торговых систем) происходит обращение облигаций, для поддержания ликвидности необходимо наличие одного или нескольких маркет-мейкеров. Маркет-мейкеры выставляют двусторонние котировки на покупку-продажу ценных бумаг и осуществляют операции с ними. При этом маркет-мейкеры следят за тем, чтобы разница котировок на покупку и продажу не превышала определенный величины - допустимого спрэда.

Деятельность маркет-мейкера по операциям с ценными бумагами, ликвидность которых он поддерживает, требует наличие средств для осуществления операций и поддержания котировок. Поэтому эмитент, заинтересованный в наличии ликвидного рынка своих облигаций, должен сформировать фонд поддержания ликвидности, средства которого поступают в распоряжение маркет-мейкеров. Размер такого фонда может быть определен опытным путем в ходе торгов. По мнению специалистов размер такого фонда должен составлять порядка 3-4% от общего объема размещенных облигаций, причем в дальнейшем эта величина может быть снижена до 1-2%.

Для поддержания вторичного рынка предприятие должно осуществлять программы по взаимосвязям с инвесторами. Чем больше новостей от эмитента имеют инвесторы, вне зависимости от того, как их оценивает рынок (негативные они или позитивные), тем активнее рынок. Более того, именно поток таких новостей и обеспечивает апериодическое изменение такого качественного параметра фондового рынка как «волатильность» (изменчивость), что привлекает на рынок спекулянтов и число участников торговых операций растет. Это, в свою очередь, еще больше увеличивает ликвидность рынка.

Работа с облигационными займами - это длительный процесс. И формирование имиджа хорошего заемщика с публичной кредитной историей может стать ценным нематериальным активом предприятия, за счет которого предприятие в дальнейшем сможет значительно снизить стоимость заемных средств. При этом самый высокий имидж (и самая низкая процентная ставка) будет у тех предприятий, которые вышли на рынок облигационных заимствований первыми.

Вторичный рынок корпоративных облигаций в основном осуществляется на биржах.

Рассмотрим возможности обращения корпоративных облигаций на биржевом рынке, а именно на ММВБ и МФБ.

В общем виде ценные бумаги, допущенные к обращению на бирже, состоят: из ценных бумаг, прошедших процедуру листинга и включенных в котировальные листы 1-го или 2-го уровня; из ценных бумаг, допущенных к обращению на бирже без включения в котировальные листы биржи (внесписочные ценные бумаги); из ценных бумаг, допущенных к размещению на бирже.

Включению ценных бумаг в котировальные листы биржи предшествует процедура листинга, которая устанавливает жесткие требования к эмитенту, к его облигациям и др. (см. таблицу 2).

Таблица 2: Требования предъявляемые при прохождении листинга.

Параметры	Котировальный лист 1-го уровня	Котировальный лист 2-го уровня
Чистые активы эмитента	Не менее 3 млрд руб.	Не менее 20 млн евро	Не менее 50 млн руб.	Не менее 2 млн евро
Срок осуществления деятельности эмитентом, лет	Не менее 3	Не менее 3	Не менее 1	Не менее 1
Количество акционеров или участников общества, чел.	Не менее 1000	Не менее 1000	Не менее 500	Не менее 500
Безубыточность баланса	В течение любых 2 из 3 лет, предшествующих подаче заявления на листинг
Наличие маркет-мейкеров, чел.	Не менее 3	Не менее 2	Не менее 2	Не менее 2
Объем эмиссии корпоративных ценных бумаг, млн руб.	Не менее 200
Средний объем продаж за месяц по итогам отчетного квартала	Не менее 1,5 млн. руб.	Не менее 50 тыс. евро*	Не менее 300 тыс. руб.	Не менее 10 тыс. евро*

Как видно из таблицы, включение облигаций в котировальные листы биржи под силу, пожалуй, только крупным предприятиям-эмитентам, которые в принципе и сами должны быть заинтересованы в этом, так как это повышает ликвидность их облигаций и позволяет разместить их большие объемы среди широкого круга инвесторов.

Для мелких и средних предприятий более удобным и менее трудоемким является включение облигаций во вне списочный список ценных бумаг, обращающихся на бирже. Это связано с тем, что, во-первых, у таких предприятий, как правило, объем эмиссии небольшой и круг инвесторов заранее известен, а во-вторых - появляется основание отнести проценты (дисконт) по облигациям по установленному нормативу на затраты. Единственная, пожалуй, сложность (как, впрочем, и по ценным бумагам, включенным в котировальный лист 2-го уровня) может возникнуть при привлечении кредитных организаций в качестве инвесторов.

Основанием для рассмотрения вопроса о допуске облигаций к обращению на МФБ в качестве вне списочных ценных бумаг является заявление установленного образца от эмитента или участника торгов.

На ММВБ требуются два таких заявления: от эмитента и участника торгов. Особенность в последнем случае в том, что дирекция ММВБ вправе принять решение о допуске облигаций к обращению и без указанных заявлений.

Дополнительно на биржу должны быть предоставлены нотариально заверенные копии: учредительных документов эмитента; документа, подтверждающего присвоение ценной бумаге государственного регистрационного номера; проспекта эмиссии или решения о выпуске облигаций; отчета об итогах выпуска облигаций; анкеты облигации (на ММВБ); анкеты заявителя (на МФБ).

Основанием для принятия биржей решения о прекращении обращения вне списочных ценных бумаг является: аннулирование государственной регистрации ценной бумаги; ликвидация эмитента ценной бумаги; признание эмитента ценной бумаги несостоятельным; истечение срока обращения ценной бумаги.